Isabel Giménez Zuriaga. Directora general. Fundación de estudios bursátiles y financieros
Históricamente el private equity estaba pendiente de un par de temas a la hora de realizar su business plan, un casting impecable de las inversiones en cartera y estimular su floración antes del final del ciclo. En función de ellos materializaban su propuesta de valor para realizar un exit con diferencial positivo antes del deadline por encima de todo y bajo cualquier circunstancia. El cambio de ciclo económico precipitaba desvinversiones y reducía el plazo límite.
Sin embargo, los últimos años han sido de elevada volatilidad, mostrando carreteras con curvas, y la procastinación ha imperado a sus anchas, complicando los business case. Numerosas carteras de private equity han visto llegar su deadline, y como no les salían los números, han debido respirar hondo y extenderlo, con el consiguiente desgaste reputacional.
Debemos ser conscientes que toda complicación en la gestión de carteras, plazos y rentabilidades supone plomo en las alas para la construcción de futuros vehículos de inversión, y la reputación es su talón de aquiles.
Los buyouts generalmente buscan comprar, mantener en cartera para mejorar las empresas participadas, y después vender con plusvalías, pero son tiempos complicados para las fusiones y las salidas a bolsa, de manera que la industria de private equity ha debido impulsar su creatividad.
Una respuesta ha sido los denominados “vehículos de continuación”, estos se componen de inversiones que las firmas de private equity pueden usar para depositar aquellos activos que formaban parte de curvas J vintage, y que todavía no podían hacer un exit positivo, permitiendo a los inversores impacientes la oportunidad de hacer caja.
El problema con estos vehículos de continuación es que algunos despegaron en 2021 y tras un periodo entre 3 y 5 años vuelven a ser J vintages. Las firmas de buyout se han visto obligadas a volver a impulsar su creatividad y como resultado han acuñado el termino Fondos CV-squared.
Existen numerosos ejemplos de activos reubicados entre vehículos de continuación. Según el Financial Times PAI Partners se ha visto obligado a ello con parte de su inversión de 15.000 millones $ en el fabricante de helados Froneri.
El fondo tecnológico de KKR acumula una inversión de 1900 millones $ en su vehículo de continuación creado en 2019 para invertir en empresas de software.
Los CV-squared no son solo una vía de solucionar el exceso de presión frente al plazo límite del deadline, en algunos casos permiten a las empresas de private equity mantener activos rentables que todavía están en periodos de maduración, priorizando la rentabilidad sobre el plazo.
Los inversores en dichos vehículos pueden sentirse satisfechos con los buenos resultados obtenidos en la primera ronda de los vehículos de continuación. Los fondos vintage del periodo 2018 a 2023 obtuvieron un múltiplo de 1,4 veces sobre la inversión original como premio a su paciencia, en comparación con el múltiplo de 1,3 veces obtenido por los fondos buyout según un informe de Morgan Stanley.
Los vehículos de continuación ofrecen dos ventajas sobre los fondos buyout tradicionales. Su dinero de aparca en inversiones desde el minuto cero, en un mercado comprador, los inversores secundarios a menudo pueden adquirir sus activos con un descuento sobre el valor neto, y esto es muy adecuado para los fondos CV-square.
Aunque el riesgo permanece, ellos se convierten en depositarios de activos que ya pasaron su periodo de adolescencia, hasta cierto punto, la cartera es más estable, aunque las empresas todavía necesitan salir a cotizar, lo cual puede suponer un descuento.
El hecho de que estas carteras hayan emergido enfatiza las dificultades que deben afrontar las gestoras de private equity, más allá de navegar en cambios de ciclo. Conforme crecen las asset class, se complican las maniobras para los portaaviones, y las rotaciones rápidas de cartera son más difíciles de ejecutar.
Esto supone un cambio para la estructura tradicional de la industria del private equity, a la hora de afrontar una liquidación de cartera en un periodo de maduración entre siete y diez años, y podría ayudar a explicar porque es cada vez más difícil.
Los CV-squared, junto a otras innovaciones como los fondos retail denominados evergreen muestran como la extensión del deadline gradualmente puede suponer una ventaja en lugar de una desventaja, tal y como suele suceder en el ámbito del desarrollo del software, así pues, debemos renovar nuestro vocabulario de private equity, y ser más flexibles con el deadline, los nuevos tiempos parecen exigirlo.